來源：中國經濟（jì）周刊

“去年下半年開始的去杠杆，市場資金抽緊，導致企業發行債券融資難，融資成本高（gāo），消耗了（le）大量的自有（yǒu）資（zī）金，出現了嚴重的流動性困（kùn）難。”今年5月初，位列全國500強的盾安集團自稱（chēng）各項有（yǒu）息負（fù）債超過450億元（yuán），懇（kěn）請浙江省政府出手救援。

盾安集團並非個案。今年（nián）以來，民營企業頻頻爆出（chū）債券（quàn）違約事件，同時，大股東股權質押爆（bào）倉、一塊錢轉讓控股權（quán）、賣身國有（yǒu）企業的事件接二連三（sān）。

部分民營（yíng）企業的資金鏈何以告急?是否像盾安集團在其（qí）向浙江（jiāng）省政（zhèng）府的緊急報告中所言，都是去杠杆惹的禍?

>> 高杠杆撬動下的（de）大擴張失控

中金公司固定收益部（bù）9月發布的研報稱，與以往幾輪信用違約爆發不同，2018年這（zhè）輪信用違約與經濟和（hé）行業景氣度下行關係不大，主要由（yóu）於“金融去杠杆”背景（jǐng）下的信用收縮引（yǐn）發。

同時，中金固收認為，本輪違約中民企較（jiào）多（duō），除（chú）了融資（zī）渠道受限外，很（hěn）大（dà）程度上暴露（lù）出民企普遍存在的公司治（zhì）理和內控偏弱的問題。部分案例中還存在大股東或管理層掏空公司，侵蝕小股東和（hé）債權人利益的情況。過去幾（jǐ）年寬（kuān）信用環境下（xià），盲目擴張（zhāng）加杠杆的企業，是本輪信用風險爆發的“重災區”。

曾經喊出營收一萬億目標的凱迪生態(*ST凱（kǎi）迪（dí），000939.SZ)可謂其中的典型（xíng）。2009年，凱迪生態一口氣收購9家電廠，自此走上擴（kuò）張之路，2014年（nián）一股腦收了154個項目，讓人瞠目結舌。

與大手筆的“買買買”如影隨形的是，凱迪生態成（chéng）長為財技高手。股權質（zhì）押（yā）、資產證（zhèng）券化、定向增發、發（fā）行可轉債、銀行貸款，幾乎凡是能（néng）夠想到的（de）融資（zī）手段全用（yòng）上（shàng），結果就是其債務像雪球一（yī）樣越滾越大。

2017年（nián），凱迪（dí）生態這輛高杠杆戰（zhàn）車戛然而（ér）止，公司2017年年報顯示，公司（sī）2017年實現營（yíng）收54.56億元，虧損達23.80億元。截至目前，凱迪生態負（fù）債278億元，其中2018年到期的債務約150億元，背負（fù）的債務成為（wéi）公司2017年年度虧損以及2018年（nián）債務危機爆發的根本原因。凱迪生態還承（chéng）認，此前的收購中，存在大（dà）量效（xiào）益低下或者資源屬性遠大於經營屬性的資產。

一家零售公司（sī）的副總經（jīng）理稱，前些年，來錢容易，銀行追著放款，定增、發債，還有其他渠道都能（néng）來（lái）錢，投資確實有些盲目（mù），“投的項目很多都不賺錢”。

另有一（yī）家環保公司高管坦言，過去幾年，環保企業爭（zhēng）搶PPP項目，大量依賴融資，企業自身資金不足的時候，常常是拆東牆補（bǔ）西牆。今（jīn）年，PPP政策忽然（rán）收緊，舉債的項目被冰凍或者被提前終止（zhǐ），企（qǐ）業頓時陷（xiàn）入困（kùn）境，甚至資金鏈斷裂。

此外，從（cóng）已“爆雷”的多家公司來看，多數公（gōng）司存在短債長投的問題，如盾安集團就是如此。

>> 民企融資難（nán）之痛

除了企業自身過度（dù）加杠杆導致資金鏈風險外，民企融資難、融資貴難題也迫使民企承受更大的壓力。

一家環保上市公（gōng）司高管表示，“銀行向民營企業貸款時，一是貸款周期短，民營企業（yè）的貸款期限往（wǎng）往僅（jǐn）為一年，而貸款的審查周期則通常（cháng）長達2～3個月。二是貸款金額較小，解（jiě）決（jué）不了（le）民營企業的資金需求（qiú）。三是銀行要求高，銀行對民營企業貸款的抵押物要求較高，很多輕資產的民營企業基本拿不到（dào）貸款。四是貸款利率較高。加上擔保費、評估費、登（dēng）記費、審計費，還有個別銀行的‘財務顧問費’，目前民企的融資成本一般是基準利率的兩倍以上，比國企的貸（dài）款利率往往要高出兩個（gè）百分點甚至更多。”

銀行貸款之外，非標準化債權類資產，即“非標”融資一度是民（mín）企青睞的渠道。

按（àn）原銀監（jiān）會的定義，這是指未在銀行間市場（chǎng）及證券交易所市場交易的債權性資產，包括但不（bú）限於信貸（dài）資產、信托貸款、委托債權、承兌匯票、信用證、應收賬款、各類受(收)益權、帶回購（gòu）條款的股權性融資等。

今年4月，《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》，即（jí）“資管新規”出台，銀行等金融機構一度暫停（tíng）“非（fēi）標”業務，此後大幅壓縮“非標”類融資。

招商證券（quàn）固收團（tuán）隊根據26家上市銀行半年報（bào）數據研究（jiū）顯示，上半年“非標”規模下降約12%。26家上市（shì）銀行表內“非（fēi）標”規（guī）模約6.6萬億元，較2017年末的7.5萬億元減少（shǎo）超過9000億元。2017年全年“非標”減少1.8萬億元（yuán），降幅19.5%。表內“非（fēi）標”占總（zǒng）資產（chǎn）比重從2017年末5.1%進（jìn）一步下（xià）降至4.3%。

正規渠道來水少了，一些企業不得不鋌而走險，尋求民間借貸，甚至是高（gāo）利（lì）貸。

“大公司好歹還能拿到銀行的錢，麻豆精品91根本（běn）沒戲。”一家經營糧食加工的（de）中小型企業老板感慨，“房子、車子全部抵押了。”其貸（dài）款利息高達月息（xī）3分甚至5分，也就是年利率36%或60%。

粵北中小企業協會會長蔡（cài）仲光也（yě）反映說，今年開始，企業的融資（zī）成本激增，企業貸款本來是基準利率上浮10%，現在也上浮到30%以上。“銀行可以把壓力轉移到企業，但企業可（kě）以（yǐ）把壓力轉移到哪（nǎ）裏呢?”

上述（shù）環保上市公司高管還（hái）稱（chēng），中（zhōng）小企業貸款（kuǎn）到期時（shí）往往需要過橋倒貸，就是需要重新辦理貸款，這使（shǐ）得很多企業必須四處借錢（qián）倒貸，進一步提高了企業的融（róng）資成本，很多時候直接導致企業陷入困境甚至破產的境地。

相對於民企，國企（qǐ）的融資環境則是另一番風景。中（zhōng）國財政科學研究院今年7月（yuè）發布的（de）調研報告顯示（shì），這幾年國企融資大幅改善，而民企融資在持續惡化。從融資規模來看，過去3年國有企業平均（jun1）融資規模（mó）迅速上升（shēng），從2015年的7.15億元上升到2017年（nián）的22.54億元，民營（yíng）企業從（cóng）5.99億元下降到4.6億元。而從融資成本來看，國有企（qǐ）業通過銀行貸款、債券融資、股（gǔ）權融資和（hé）其他融資方式的融資成本都低於（yú）民營企業。

吊詭的（de）是，海通證券研報稱，“從資產負（fù）債率來看，國有企業開始降（jiàng）杠（gàng）杆（gǎn），目前國有工業企業（yè）的資產負債率已經從去年末的60.4%降至59.6%;而（ér）民營企業的資產負債率從去年末的51.6%激增至55.8%，目前由於信用收縮（suō）反而被迫（pò）在加杠杆。”

麵對當前的問題，7月31日召開的中（zhōng）共中央政治局會議指出，堅（jiān）定做好（hǎo）去杠（gàng）杆工作，把握好力度（dù）和節奏，協調好各項政策出台時機。要（yào）通過機（jī）製創（chuàng）新，提高金融（róng）服務實體經濟的能力和意願。

據了解，日前，湖（hú）南省推進（jìn）中小微企（qǐ）業應收賬（zhàng）款融資，企業（yè）以自己的應收賬款為擔（dān）保，向銀行申請貸款，銀行的貸款額一般為應收賬款麵值的50%至（zhì）90%，可（kě）以解企業一時（shí）之困。

得知該消息的第（dì）一時間（jiān），湖南一（yī）家新材料上市企業副總經理謝明(化名)就趕緊電（diàn）話聯（lián）係其朋友，告知對方可通過（guò）該渠道申（shēn）請貸款，還掉一部分民間（jiān）高利貸，緩解資金壓力。

清華大學（xué）教授（shòu）魏傑則稱，上半年去杠杆力度過猛，導致很多民企的（de）資金鏈斷裂（liè），下半年（nián）推進結（jié）構性去杠杆，不再（zài）“一刀切”，國有（yǒu）企業將是（shì）去杠杆的重點。